【广发宏观王丹】从利润结构上,上游继续回哺中下游
广发证券资深宏观分析师 王丹
bjwangdan@gf.com.cn
广发宏观郭磊团队
报告摘要
第一,8月规模以上工业企业利润累计同比下降2.1%,隐含利润单月同比为-9.2%。简单来看,一是8月利润表现好于7月(-13.4%),经济在环比好转,这一点和同期其他经济指标指向一致;二是整体增速仍低,同比属本轮利润趋势下行以来次低点,甚至不及疫情影响集中的4月。
第二,8月利润表现为何略好于7月?从归因来看主要是“量”的好转,去年区域性限电限产带来的低基数,高温天气带动公用事业高增长,以及汽车等领域生产加速的系列背景下,8月工业增加值同比增速由7月3.8%升至4.2%;而“价”和“利润率”都是负贡献,PPI同比在7、8月以每个月1.9个点的斜率放缓,较上半年下行速度明显加快;利润率同比下降0.67个点,较7月0.63个点的同比降幅进一步扩大。
第三,从前8个月累计情况来看,上游一枝独秀,下游好于中游。(1)采矿、制造、公用事业利润累计同比分别为88.1%、-13.4%、-4.9%,尤其是上游利润增速,明显占据绝对优势,制造业则压力尤大;(2)41个细分工业行业中,仅16个行业实现正增长,而其中采矿业和下游消费品制造分别以6个和7个占据绝对主力,中游装备制造中仅交运设备和电气机械实现利润正增长;(3)在上述16个行业中,又以能源、有色利润增长最快,此外是食品、饮料茶酒、烟草、文教体娱用品、电气机械,利润增速在两位数区间。
第四,但从8月边际变化来看,上游利润增速普遍放缓,中下游则普遍改善。上游开始回哺给中下游,这是结构改善的特征。(1)以8月较7月变化来看,采矿业、制造业利润累计增速分别下滑17.2和0.8个点,采矿业下行斜率为年内新高,公用事业利润累计增速则回升7.6个点;(2)利润增速改善的18个行业中,几乎全部集中在中游装备制造、下游消费品和公用事业;(3)从统计局测算的单月增速看,电力(158%)、汽车(102%)、饮料茶酒(59.8%)、电气机械(36.7%)、烟草(33.8%)、文教体娱用品(29.1%)、电子(22.9%)、仪器仪表(21.3%)、食品(19%)利润单月增速领先。
第五,从利润占比结构来看,同样是采掘业利润占比明显回落,中游装备制造显著改善。(1)和2021年相比,采掘业利润占比依然偏高;(2)但以8月增量利润占比来看,采掘、原材料工业、消费品利润占比较7月回落2.7、1.3和1.8个点;工业中间品、中游装备制造利润占比分别较7月回升5.1和0.1个点;公用事业利润占比持平前值;(3)中游装备制造利润占比显著上升是另一特征,其8月增量利润占比达到32.8%,连续4个月显著改善,且明显超过了2021年26.1%的占比水平。
第六,我们再来观测库存。截至8月末,规模以上工业企业产成品存货同比增长14.1%,环比回落2.7个点,连续4个月延续下行趋势;14.1%的存货同比增速为2021年9月以来新低。我们理解当前属于微观企业主动去库存;二季度以来区域疫情一度带来部分行业库存被动累积,而当前主动去化的特征更强,8月企业库存去化速度比前期加快。
第七,杠杆是另一个观测视角。8月末规模以上工业企业资产负债率持平前值的56.8%,同比提高0.2个点,同比变化持平前值。从三大类别来看,由于上游价格和利润的显著下降,8月上游企业去杠杆趋势明显提速。8月采矿业、制造业、公用事业资产负债率分别为56.3%、55.9%、61.1%,其中采矿业资产负债率环比下降0.3个点,同比下降3.5个点(7月末同比降幅为2.7个点)。
正文
8月规模以上工业企业利润累计同比下降2.1%,隐含利润单月同比为-9.2%。简单来看,一是8月利润表现好于7月(-13.4%),经济在环比好转,这一点和同期其他经济指标指向一致;二是整体增速仍低,同比属本轮利润趋势下行以来次低点,甚至不及疫情影响集中的4月。
2022年1-8月,规上工业企业营业收入同比增长8.4%,较前值回落0.4个点。
2022年1-8月,规上工业企业利润总额同比下降2.1%,较前值回落1.0个点。
按照2022年1-8月和1-7月利润累计值和对应的-2.1%、-1.1%的累计增速倒推,计算得出8月规上工业企业利润单月同比增速为-9.2%,4-7月当月同比分别为-8.5%、-6.5%、0.8%和-13.4%。
2021年7、8月规上工业企业利润当月同比分别为16.4%、10.1%。
8月利润表现为何略好于7月?从归因来看主要是“量”的好转,去年区域性限电限产带来的低基数,高温天气带动公用事业高增长,以及汽车等领域生产加速的系列背景下,8月工业增加值同比增速由7月3.8%升至4.2%;而“价”和“利润率”都是负贡献,PPI同比在7、8月以每个月1.9个点的斜率放缓,较上半年下行速度明显加快;利润率同比下降0.67个点,较7月0.63个点的同比降幅进一步扩大。
工业生产方面,8月规上工业企业增加值同比增长4.2%,4-7月分别为-2.9%、0.7%、3.9%、3.8%。
工业品价格方面,8月PPI同比2.3%,较7月的4.2%回落了1.9个点;7、8月工业品价格同比的放缓斜率较上半年明显加大。
利润率方面,1-8月规上工业企业营收利润率6.29%,环比回落0.1个点;同比下降0.67个点,今年4-7月同比降幅分别为0.38、0.52、0.52、0.63个点。
1-8月,规上工业企业每百元营业收入中的成本为84.83元,同比增加1.04元,4-7月同比分别增加0.7、0.83、0.84和0.95元。
1-8月,规上工业企业每百元营业收入中的费用为7.91元,同比减少0.51元,4-7月同比分别减少0.51、0.52、0.52和0.5元。
从前8个月累计情况来看,上游一枝独秀,下游好于中游。(1)采矿、制造、公用事业利润累计同比分别为88.1%、-13.4%、-4.9%,尤其是上游利润增速,明显占据绝对优势,制造业则压力尤大;(2)41个细分工业行业中,仅16个行业实现正增长,而其中采矿业和下游消费品制造分别以6个和7个占据绝对主力,中游装备制造中仅交运设备和电气机械实现利润正增长;(3)在上述16个行业中,又以能源、有色利润增长最快,此外是食品、饮料茶酒、烟草、文教体娱用品、电气机械,利润增速在两位数区间。
1-8月,采矿业、制造业和公用事业利润累计同比分别为88.1%、-13.4%、-4.9%。
1-8月利润实现正增长的行业包括煤炭开采(1-8月利润累计同比112%,下同)、油气开采(111%)、有色采选(44.3%)、非金属矿采选(10.6%)、开采辅助(132.5%)、其他采矿(50%)、食品(10.9%)、饮料茶酒(22.9%)、烟草(11.9%)、服装(3.4%)、家具(0.9%)、文教体娱用品(11.3%)、化工(5%)、交运设备(4.7%)、电气机械(20.9%)、其他制造业(7.0%)。
但从8月边际变化来看,上游利润增速普遍放缓,中下游则普遍改善。上游开始回哺给中下游,这是结构改善的特征。(1)以8月较7月变化来看,采矿业、制造业利润累计增速分别下滑17.2和0.8个点,采矿业下行斜率为年内新高,公用事业利润累计增速则回升7.6个点;(2)利润增速改善的18个行业中,几乎全部集中在中游装备制造、下游消费品和公用事业;(3)从统计局测算的单月增速看,电力(158%)、汽车(102%)、饮料茶酒(59.8%)、电气机械(36.7%)、烟草(33.8%)、文教体娱用品(29.1%)、电子(22.9%)、仪器仪表(21.3%)、食品(19%)利润单月增速领先。
以8月利润累计同比较7月的变化观测行业利润变化的趋势。
三大类别中,1-8月采矿业和制造业利润增速分别较前值下降17.2和0.8个点,公用事业利润增速则较前值回升7.6个点;其中,采矿业利润增速下降17.2个点是今年以来最大降幅。
8月利润累计增速较7月放缓显著的行业包括煤炭开采(8月利润累计同比较7月放缓28.6个点,下同)、油气开采(-7.8)、有色采选(-7.4)、非金属矿采选(-5.1)、其他采矿业(-16.7)、皮革制鞋(-8.7)、石油炼焦 (-14.5)、化纤(-5.8)、黑色冶炼(-6.9)、有色冶炼(-11.7)。
食品(8月利润累计同比较7月回升1.1个点,下同)、饮料茶酒(3.1)、烟草(2.0)、木材(0.3)、家具(1.6)、造纸(2.3)、印刷(0.9)、文教体娱用品(3.0)、橡塑(2.3)、通用设备(2.5)、专用设备(0.8)、汽车(7.1)、交运设备(3.7)、电气机械(2.5)、计算机通信电子(4.0)、仪器仪表(3.5)、电热供应(10.0)、燃气供应(2.8)行业8月利润累计增速较7月回升。
根据统计局测算的细分行业当月增速来看,“汽车制造利润同比增长1.02倍,为一年来最高增速;在锂离子电池、光伏设备、空调制造等行业带动下,电气机械行业利润增长36.7%,增速较上月加快11.1个百分点;电子、仪器仪表行业利润分别增长22.9%、21.3%,增速均由负转正。”“8月份电力行业利润同比增长1.58倍,增速较上月加快111.8个百分点。”“酒饮料茶、文教工美行业利润分别增长59.8%、29.1%,增速均较上月明显加快;烟草、食品制造行业利润分别增长33.8%、19.0%。”[1]
从利润占比结构来看,同样是采掘业利润占比明显回落,中游装备制造显著改善。(1)和2021年相比,采掘业利润占比依然偏高;(2)但以8月增量利润占比来看,采掘、原材料工业、消费品利润占比较7月回落2.7、1.3和1.8个点;工业中间品、中游装备制造利润占比分别较7月回升5.1和0.1个点;公用事业利润占比持平前值;(3)中游装备制造利润占比显著上升是另一特征,其8月增量利润占比达到32.8%,连续4个月显著改善,且明显超过了2021年26.1%的占比水平。
8月采掘业增量利润占比20.3%,2022年1-2月、3月、4月、5月、6月、7月占比分别为20.2%、18.8%、22.8%、21.0%、17.4%、23%。
8月原材料工业[2]增量利润占比9.2%,2022年1-2月、3月、4月、5月、6月、7月占比分别为23.8%、26.2%、28.7%、24.3%、18.2%、10.5%。
8月工业中间品[3]增量利润占比3.9%,2022年1-2月、3月、4月、5月、6月、7月占比分别为3.8%、3.8%、4.0%、4.3%、3.7%、3.8%。
8月装备制造业[4]增量利润占比32.8%,2022年1-2月、3月、4月、5月、6月、7月占比分别为18.7%、24.1%、21.8%、25%、25.3%、27.7%。
8月消费品制造业增量利润占比25.4%,2022年1-2月、3月、4月、5月、6月、7月占比分别为28.9%、20.5%、17.3%、19.5%、28.5%、27.3%。
8月公用事业增量利润占比7.6%,2022年1-2月、3月、4月、5月、6月、7月占比分别为4.2%、6.3%、4.9%、5.4%、6.4%、7.6%。
我们再来观测库存。截至8月末,规模以上工业企业产成品存货同比增长14.1%,环比回落2.7个点,连续4个月延续下行趋势;14.1%的存货同比增速为2021年9月以来新低。我们理解当前属于微观企业主动去库存;二季度以来区域疫情一度带来部分行业库存被动累积,而当前主动去化的特征更强,8月企业库存去化速度比前期加快。
截至8月末,规上工业企业产成品存货同比增长14.1%,较前值大幅回落2.7个点,连续4个月延续下行趋势。
2022年2-7月,规上工业企业产成品存货同比分别为16.8%、18.1%、20%、19.7%、18.9%、16.8%。
杠杆是另一个观测视角。8月末规模以上工业企业资产负债率持平前值的56.8%,同比提高0.2个点,同比变化持平前值。从三大类别来看,由于上游价格和利润的显著下降,8月上游企业去杠杆趋势明显提速。8月采矿业、制造业、公用事业资产负债率分别为56.3%、55.9%、61.1%,其中采矿业资产负债率环比下降0.3个点,同比下降3.5个点(7月末同比降幅为2.7个点)。
截至8月末,规上工业企业资产负债率为56.8%,环比持平前值。
以同比去除资产负债率的季节性影响,8月末资产负债率同比提高0.2个百分点,7月为同比提高0.2个点,6月为同比提高0.1个点;此前3-5月连续3个月同比持平。
从三大类别来看,采矿、制造、公用事业资产负债率分别为56.3%、55.9%、61.1%;采矿业资产负债率环比下降0.3个点,制造业和公用事业则持平前值。以同比变化消除季节性特征来观测微观杠杆趋势,8月采矿业去杠杆趋势在8月出现明显提速,同比降幅为3.5个点,较7月末2.7个点的同比降幅明显加快,而2021年末采矿业资产负债率同比降幅仅1.0个点。
核心假设风险:国内疫情演化超预期,外部环境变化超预期,政策稳增长力度不及预期。
郭磊篇
【广发宏观郭磊】“现代化基础设施体系”有助于中期投资率的平衡
【广发宏观郭磊】从经济学逻辑看“全国统一大市场”的中长期影响
【广发宏观郭磊】为“正常化”定价:2021年中期宏观环境展望
【广发宏观郭磊】出口数据初步验证贸易共振假设
【广发宏观郭磊】政府工作报告的几个数字要点
【广发宏观郭磊】中期视角下的七个政策方向
【广发宏观郭磊】出口延续强势
【广发宏观郭磊】PMI数据与第三轮脉冲
【广发宏观郭磊】融资环境收敛驱动BCI小幅放缓
【广发宏观郭磊】如何看企业利润的特征和趋势
【广发宏观郭磊】如何理解中央经济工作会议
【广发宏观郭磊】经济数据符合复苏中期的内生特征
【广发宏观郭磊】什么是需求侧改革
【广发宏观郭磊】寻找确定性——2021年宏观环境展望
【广发宏观郭磊】PMI和BCI继续上行印证经济环比趋势
吴棋滢篇
【广发宏观吴棋滢】财政预算报告有哪些关键信息【广发宏观吴棋滢】如何看政府工作报告中财政政策的空间【广发宏观吴棋滢】2021年最后一份财政数据解读与2022年漫谈【广发宏观吴棋滢】以项目申报视角观测基建投资
【广发宏观吴棋滢】11月财政支出进一步加速
【广发宏观吴棋滢】关于2022年专项债:国新办吹风会有哪些信息
【广发宏观吴棋滢】奋楫,笃行:2022年财政政策展望
【广发宏观吴棋滢】土地出让金降幅继续扩大【广发宏观吴棋滢】土地出让金与短周期经济增长
【广发宏观吴棋滢】财政数据简评
【广发宏观吴棋滢】财政支出小幅加快,基建分项亦有提速
【广发宏观吴棋滢】明年财政节奏较大概率是前置
【广发宏观吴棋滢】财政收入表现平稳,但土地市场影响初显【广发宏观吴棋滢】专项债、实物工作量与财政进度
【广发宏观吴棋滢】专项债补充资本金的情况如何【广发宏观吴棋滢】财政表现平稳,支出小幅加速【广发宏观吴棋滢】专项债进度和投向预示基建贡献触底
【广发宏观吴棋滢】首批专项债投向基建比例偏高:3-4月专项债投向
【广发宏观吴棋滢】一季度支出进度偏慢对应财政后置特征:3月财政收支【广发宏观吴棋滢】财政预算报告有哪些增量信息?【广发宏观吴棋滢】开年财政数据有哪些特点:1-2月财政收支【广发宏观吴棋滢】中国PCT专利:第一背后的结构特征与方向【广发宏观吴棋滢】全国农民工数据分析及推论【广发宏观吴棋滢】2020至2021年:专项债投向将发生哪些变化?【广发宏观吴棋滢】全国财政工作会议有哪些关注点?【广发宏观吴棋滢】2020年财政数据有哪些特征?【广发宏观吴棋滢】债务率与财政环境【广发宏观吴棋滢】回归再均衡:2021年财政政策展望【广发宏观吴棋滢】税收收入增速持续加快映射微观复苏贺骁束篇
【广发宏观贺骁束】蔬菜价格为何超季节性
【广发宏观贺骁束】10月经济初窥
【广发宏观贺骁束】用电量数据简评
【广发宏观贺骁束】高频数据下的9月经济
【广发宏观贺骁束】能耗双控、开工率与宏观面
【广发宏观贺骁束】9月经济初窥
【广发宏观贺骁束】高频数据下的8月经济
【广发宏观贺骁束】8月经济初窥【广发宏观贺骁束】7月用电量数据简评
【广发宏观贺骁束】7月经济初窥【广发宏观贺骁束】6月经济初窥
【广发宏观贺骁束】度过洪峰:2021年通胀中期展望
【广发宏观贺骁束】从义乌小商品指数和CPI背离看通胀结构趋势
【广发宏观贺骁束】从粗钢产量看2021年“需求扩张+供给收缩”特征
【广发宏观贺骁束】猪肉价格为何出现一轮上行
钟林楠篇
【广发宏观郭磊、钟林楠】2021年宏观杠杆率解读与2022年展望
【广发宏观郭磊、钟林楠】中国经济的结构调整:历史复盘与当前位置
【广发宏观钟林楠】央行货币信贷形势分析座谈会解读【广发宏观钟林楠】2021年上半年宏观杠杆率解析与下半年展望
【广发宏观钟林楠】信用收缩的三个规律
【广发宏观钟林楠】本轮信用扩张周期或顶点已现
【广发宏观钟林楠】回归常态化——2021年货币流动性展望
【广发宏观钟林楠】如何看待近期信用环境的变化
王丹篇
【广发宏观王丹】7月EPMI偏弱属多因素共振
【广发宏观王丹】中观产业链2021年中期展望:景气是一连串事件
【广发宏观王丹】上游涨价的结构性影响——基于投入产出表的测算
本微信号推送内容仅供广发证券股份有限公司(下称“广发证券”)客户参考,其他的任何读者在订阅本微信号前,请自行评估接收相关推送内容的适当性,广发证券不会因订阅本微信号的行为或者收到、阅读本微信号推送内容而视相关人员为客户。
完整的投资观点应以广发证券研究所发布的完整报告为准。完整报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠,但广发证券不对其准确性或完整性做出任何保证,报告内容亦仅供参考。
在任何情况下,本微信号所推送信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除非法律法规有明确规定,在任何情况下广发证券不对因使用本微信号的内容而引致的任何损失承担任何责任。读者不应以本微信号推送内容取代其独立判断或仅根据本微信号推送内容做出决策。
本微信号推送内容仅反映广发证券研究人员于发出完整报告当日的判断,可随时更改且不予通告。
本微信号及其推送内容的版权归广发证券所有,广发证券对本微信号及其推送内容保留一切法律权利。未经广发证券事先书面许可,任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用,否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。